Wat komt er eerder, een ECB-renteverhoging of totale zonsverduistering in Europa in 2026?

16 september 2019

Een Europese Lehman-moment. Deflatie- c.q. recessiegevaar. Financiële instabiliteit. Italië dat op het punt staat faillissement aan te vragen. Dat zouden de redenen zijn op basis waarvan ik het besluit van het bestuur van de ECB van donderdag 12 september nog zou kunnen begrijpen. De bank besloot de depositorente te verlagen van -0,4 naar -0,5 procent. Daarnaast begint de ECB per 1 november – de eerste werkdag van de nieuwe president Christine Lagarde – met een nieuwe ronde van quantitative easing (QE) á 20 miljard euro per maand. Depositorente is de rente die de ECB betaalt aan commerciële banken over hun tegoeden bij de ECB. Nu de rente negatief is, krijgt de ECB dus geld van de commerciële banken, wat hun winstgevendheid raakt. Om dat euvel te verhelpen besloot de ECB een meervoud van de verplichte saldo die elke bank bij de ECB moet aanhouden, vrij te stellen van de genoemde heffing. Het speciale leenloket voor de commerciële banken bij de ECB, het TLTRO-loket, blijft één jaar langer open en de rente die ze betalen gaat omlaag.

Het enige is: de genoemde gevaren zijn niet aan de orde. Natuurlijk, de economische groei neemt af. Ja, financiële stabiliteit kan in gevaar komen. Maar vergeet niet dat het beleid van de ECB op 12 september om 10:00 zeer, zeer ruim was. Het is niet alsof dat krap was en een verruiming een must was.

Mijn vermoeden waarom de ECB toch heeft gedaan wat de bank deed, is dat het een combinatie is van angst en de wens overheden van de zwakke eurolanden de helpende hand te blijven geven. Om met het tweede te beginnen: het vooruitzicht dat de rente vroeg of laat omhoog zal gaan, kan al funest zijn voor de staatsfinanciën van landen zoals Italië. Dat wil de ECB niet omdat daarmee ook het voortbestaan van de euro in gevaar zou komen. Angst slaat op de angst die de ECB volgens mij heeft voor hoe de aan gratis geld verslaafd geraakte economie zou reageren als er geen nieuwe injectie van monetaire heroïne zou komen.

In de genoemde besluiten schuilden ook hints over de vraag hoe lang dit tijdperk van nulrentoceen – later meer over dat woord – zal duren.

Om ook maar te denken aan mogelijke renteverhogingen, moet de jaarlijkse inflatie in de eurozone nu niet, zoals voorheen, klimmen naar onder, maar dicht bij 2 procent maar wanneer dat gebeurt, moet de ECB oordelen dat die klim ook nog structureel is. Vrij vertaald: wanneer de inflatie in de muntunie naar bijvoorbeeld 1,9 procent stijgt, zal dat onvoldoende zijn voor de ECB het monetaire beleid minder ruim te maken. De bank moet het een tijdlang, lees zo’n jaar, aankijken om te zien of de inflatie op dat niveau stabiliseert. Eerste de beste aanwijzing dat dat niet het geval is en elke monetaire verkrapping in van de baan.

Uit de inflatieramingen tot en met 2021 blijkt dat aan die voorwaarde niet zal worden voldaan in de nabije toekomst. De ECB ziet de prijzen in de eurozone in 2021 met 1,5 procent stijgen, wat te laag is in de ogen van de bank.

Draghi zei dat we er sterk rekening mee moeten houden dat de bank met haar verlaagde ramingen voor groei en inflatie nog aan de optimistische kant zit! Een verdere escalatie van de handelsoorlog tussen de VS en China als ook een harde brexit, zitten er nog niet in verwerkt. De kans op beide is evenwel vrij hoog. Ofwel: houd er rekening mee dat de groei- en inflatieramingen eind van dit jaar verder verlaagd zullen worden. Dat zal voor de ECB eerder een reden zijn het beleid nog ruimer te maken dan de monetaire teugels aan te halen. Ik zie de depositorente dan ook dit jaar nog verder omlaag gaan, naar -0,6 procent zo niet lager.

De nieuwe ronde van QE is een regeling met een open einde. De ECB zal ermee stoppen vlak voordat de bank begint met rente te verhogen, aldus Draghi. Met die verduidelijking heeft de ECB een nieuw probleem voor zichzelf gecreëerd, namelijk dat elke hint dat de bank overweegt te stoppen met QE meteen opgevat zal worden als een hint dat de renteverhogingen om de hoek zijn. Immers, de bank stopt met QE vlak voordat ze begint met rente te verhogen.

Een andere manier ernaar te kijken is focussen op de inflatieramingen. Zoals gezegd ziet de ECB de inflatie tot en met 2021 niet voldoende stijgen om een minder ruim beleid te rechtvaardigen. Combineren we een en ander, dan zal de ECB nog jarenlang doorgaan met het opkopen van staats- en bedrijfsobligaties! Met ‘jarenlang’ bedoel ik dan ‘minstens tot en met 2021’.

Als de ECB blijft spelen volgens de eigen spelregels zoals die tot nu toe golden, dan zal ze echter niet zo lang kunnen doorgaan met deze nieuwe ronde van QE. Die spelregels schrijven namelijk voor dat de ECB het QE-geld volgens een vaste verdeelsleutel moet verspreiden over de eurolanden waarbij ze maximaal 33 procent van elke obligatie in bezit mag hebben en maximaal 33 procent van alle uitstaande schuldbewijzen van elk euroland mag opkopen.

Als de bank het spel blijft spelen met deze regels, dan zou het niet lang duren voordat de ECB in een situatie terechtkomt dat ze geen obligaties van bepaalde landen, zoals Nederland of Duitsland, meer mag kopen, waarmee ze ook de verdeelsleutel niet meer zou kunnen respecteren.

Omdat ik de bank niet in zo’n situatie niet zie denken ‘ok, regels zijn regels, we stoppen met QE 2.0’, verwacht ik dat de ECB nog voor de zomer van 2020 de spelregels zodanig zal aanpassen dat ze nog jaren door kan gaan met hamsteren van obligaties. Met aanpassingen kan de ECB het zichzelf mogelijk maken QE-beleid nog tot diep in het volgend decennium te blijven voeren.

Al met al: de lat om het beleid nog ruimer te maken ligt laag terwijl de lat om het beleid minder ruim te maken, zeer hoog ligt. De monetaire toekomst van de eurozone is eentje waarin het beleid van de ECB in het meest gunstige geval nog jarenlang zeer ultra-ruim zal zijn en als het even tegenzit nog ruimer zal worden. De eerstvolgende totale zonsverduistering in Europa vindt plaats in de zomer van 2026. Ik ben er niet zeker van of we die eerder mee zullen maken of een renteverhoging van de ECB.

Tot slot: eerder in deze editie is het woord ‘nulrentoceen’ gevallen. Het is een woord dat ik gemunt heb enkele weken geleden om het nieuwe rentetijdperk waarin we zitten, aan te duiden. Dat nieuwe tijdperk is het tijdperk van langdurig 0 procent rente van de centrale banken. Geologen verdelen de periode sinds het ontstaan van de Aarde in allerlei tijdperken met namen zoals holoceen of pleistoceen. Dit nieuwe rentetijdperk noemde ik daarom nulrentoceen. Op 9 september riep de bekende scheidsrechter der Nederlandse taal, Van Dale, nulrentoceen uit tot het woord van de dag (zie afbeelding onder). Daarmee is nulrentoceen een nieuw woord in het Nederlands geworden en mijn tweede toevoeging aan de taal van Mulisch, Marsman en Büch: in 2012 dong het woord ‘geldmoord’, naar het gelijknamige boek, voor de titel van het woord van het jaar. Gebruik van nulrentoceen wordt, uiteraard, van harte aangemoedigd. Spread the woord, letterlijk.

Nieuwsbrief

Meld u aan voor onze wekelijkse nieuwsbrief en ontvang automatisch de scherpste analyses en het allerlaatste nieuws

“Tien dingen die u moet weten
alvorens u belegt in goud”

Meld u nu aan voor onze wekelijkse
nieuwsbrief en ontvang gratis het
exclusieve rapport over het beleggen
in goud.