Onlangs besloot de bank om het laatste opkoopprogramma, de Pandemic Emergency Purchase Program, ofwel de PEPP, met een half jaar en 600 miljard euro te verlengen c.q. op te voeren.

De bank besloot ook om de opbrengsten van de aankopen gedaan binnen het PEPP-kader tot minstens eind 2022 te herinvesteren. Dus elke keer als een obligatie afgelost wordt en de bank rente bijgeschreven krijgt, stopt ze elke cent linea recta terug in nieuwe obligaties.

De reden voor de verdere verruiming van het al zeer ruime beleid, is dat de ECB zowel de groei als de inflatie op middellange termijn lager ziet uitkomen dan eerder. De economie van de eurozone zal dit jaar met 8,7 procent krimpen, ramen de ECB-economen in hun hoofdscenario. Andere twee alternatieve scenario’s laten een nog stevigere krimp zien.

De jaarlijkse inflatie komt dit jaar naar verwachting uit op 0,3 procent om in 2021 te klimmen naar 0,8 procent en in 2022 naar 1,3 procent. Daarmee komt de geldontwaarding volgens de ECB nog verder weg te liggen van het streefpercentage van onder, maar dicht bij 2 procent.

De modus operandi van de ECB is duidelijk. De bank heeft heel weinig aanleiding nodig het beleid verder te verruimen en er eigenlijk geen situatie denkbaar is waarin ze dat beleid minder ruim zal overwegen te maken. Dit geldt niet alleen voor de korte termijn, zolang de coronacrisis duurt bijvoorbeeld, maar ook voor de periode erna. Dat leid ik af uit een aantal zaken.

Zo is er de opmerking van Christine Lagarde, president van de bank, dat het PEPP-steun meer voor- dan nadelen heeft. Zij overwoog tijdens de persconferentie zelfs de uitdrukking kosten/baten te wijzigen in baten/kosten! Ik vind het heel knap dat de bank na slechts een paar weken van het PEPP-beleid, zeer controversieel beleid overigens, nu al weet dat er meer voor- dan nadelen aan kleven, zéker in de wetenschap dat het zoete deel altijd als eerste komt! Verbazingwekkend vond ik het dan ook dat Lagarde’s argument dat PEPP per saldo voordelig is, was dat het een succes is gebleken in de eerste weken ervan.

In de tweede plaats was er de opmerking van Lagarde dat het herstel van de economie tot nu toe lauw is vergeleken met de krimp in de maanden ervoor. Zelfs vogels in de lucht weten dat als een economie met een onverwachte harde schok te maken krijgt, die altijd sneller krimpt dan herstelt, zeker als door die schok van de ene dag op de andere de hele economie op slot moest terwijl het openen ervan per definitie geleidelijk aan moet gaan.

Dat het herstel langzamer verloopt dan de krimp is dan ook volkomen logisch. Behalve blijkbaar binnen de muren van het ECB-kantoor. De bank had de nadruk erop kunnen leggen dat de economie begint te herstellen, de nadruk daarop leggen lag veel meer voor de hand. Dat Lagarde dat niet deed en het herstel lauw noemde, vertaal ik als dat ze tussen neus en lippen door zegt dat de bank het beleid koste wat kost ruimer wil maken en zeker niet krapper. Dat zal niet alleen in juni 2020 het geval zijn maar de komende kwartalen en waarschijnlijk jaren zelfs.

Jaren!? Jazeker! Een van Lagarde’s collega’s, de president van de Franse centrale bank, zei onlangs bijvoorbeeld dat de inflatiedoelstelling van de ECB symmetrisch en flexibel is. Zoals zo vaak hebben we hier ook een tolk nodig.

Wat de beste man zegt, is dat de ECB niet alleen een te lage inflatie een tijdlang gedoogt maar ook een te hoge inflatie later. Ofwel: die ‘onder, maar dicht bij 2 procent’ doelstelling is geen plafond wat op zijn beurt niets anders betekent dan dat de ECB straks niet zal ingrijpen wanneer de inflatie boven 2 procent uitkomt en richting 3 procent klimt. Dat is wat ‘symmetrisch’ betekent. De toevoeging ‘flexibel’ onderstreept dat.

Al met al betekent het bovenstaande in mijn ogen dat ook als de ECB-economen ergens in 2021 de inflatie in 2023 ramen op iets onder 2 procent, dat voor de bank onvoldoende reden zal zijn te overwegen het monetaire beleid minder ruim te maken. Zoals gezegd: de lat om het beleid ruimer te maken ligt veel, veel lager dan om dat beleid mínder ruim te maken. De toevoegingen ‘op zijn minst’ achter de verlenging en verruiming van het PEPP-programma zeggen mij ook dat het beleid van de ECB de komende jaren wel ruimer maar niet krapper zal worden.

Ik verwacht zeker geen noemenswaardige afbouw van de genomen (corona)maatregelen voor het einde van 2021 en geen einde van herinvesteringen voor eind 2023. Wat renteverhogingen betreft: het is waarschijnlijker dat Frankrijk ooit het Duits als voertaal zal invoeren dan dat de ECB de rente tussen nu en 2023 verhoogt. Een exit zonder financiële instabiliteit te veroorzaken lijkt mij niet mogelijk. Op 13 juli 2011 verhoogde de ECB de rente voor het laatst. Wees niet verbaasd als het ruim 1,5 decennium duurt voordat de kranten openen met ‘ECB verhoogt de rente’.

Iets dichterbij in tijd zie ik de bank eind dit jaar het PEPP-programma verder opkrikken. Als de ECB obligaties in het huidige tempo blijft doen, dan zal het voor PEPP geoormerkte geld in het eerste kwartaal van 2021 op zijn terwijl de bank naar eigen zeggen tot minstens eind juni volgend jaar ermee zal doorgaan. Die 1.350 miljard euro kan ze alleen tot eind juni 2021 oprekken als ze het opkooptempo aanmerkelijk vertraagt maar daarmee zou de bank weer instabiliteit op de markten riskeren.