Kunt u de Fed en de ECB wel vertrouwen?

26 mei 2017

Is structurele inflatie in de toekomst waarschijnlijk? Is een hogere geldontwaarding dan we pak ‘m beet de laatste 30 jaar gewend zijn, waarschijnlijk? Dat zijn twee belangrijke vragen voor iedereen die zich afvraagt of hij/zij zijn/haar vermogen moet beschermen tegen de veelvraat, die (hoge) inflatie. 

Om meteen met de makkelijkste vraag te beginnen, namelijk de eerste.

De ervaringen sinds het moment dat het Westen het disciplinerende gouden standaard stelsel ingeruild heeft voor het fiat geldstelsel – een geldstelsel waarin de centrale banken onbeperkt geld kunnen bijdrukken en de waarde van het geld louter gekoppeld is aan het vertrouwen in die instellingen – leren ons dat structurele inflatie ingebakken zit in dat nieuwe geldstelsel. Sinds het einde van de Tweede Wereldoorlog had Nederland bijvoorbeeld in slechts één jaar niet te maken met inflatie. In de decennia en eeuwen vóór de Tweede Wereldoorlog waren jaren met dalende prijzen net zo gewoon als die met stijgende prijzen. Dit feit was voor mij de reden in 2012 de periode van na gouden standaard met de term ‘geldmoord’ te omschrijven.

De tweede vraag is lastiger te beantwoorden omdat elk antwoord subjectief is. In mijn boek Geldmoord uit 2012 stelde ik dat hoger dan gemiddelde inflatie in de toekomst níet onvermijdelijk is. Wanneer zou dat het geval zijn? Als de centrale banken op tijd en voldoende sterk de monetaire teugels aan zouden trekken.

Maar wat is ‘op tijd’? En wat is ‘voldoende sterk’? Hoe groot is de kans dat de centrale banken inderdaad op die manier zullen reageren?

Wet genegeerd

Centrale banken zijn ‘op tijd’ als ze het monetaire beleid verkrappen ruim voordat de inflatie te hoog begint te worden. En ze verkrappen ‘voldoende sterk’ als ze dat ongeveer net zo snel doen als dat ze het beleid verruimd hadden aan het begin van de crisis. Als we vervolgens met die definities in ons achterhoofd naar wat belangrijke centrale banken, zoals de Fed, de ECB of de Bank of England kijken en hun beleid, wat zien we dan? Zijn ze ‘op tijd’? En ‘voldoende sterk’?

Laten we eerst beginnen met de Bank of England. Die heeft de wettelijke taak ervoor te zorgen dat de inflatie op middellange termijn bezien (lees: zo’n twee jaar vooruitkijkend) op 2 procent uitkomt. Het is níet de taak van de bank om bijvoorbeeld de werkloosheid te verlagen of iets dergelijks. Als uit de voorspellingen van de bank blijkt dat de inflatie op middellange termijn te hoog of te laag zal uitkomen, dan zou de bank de rente moeten verhogen c.q. verlagen om haar doelstelling te halen.

De Britse inflatie bedraagt op het moment 2,7 procent. Dat is te hoog gezien de doelstelling maar wat écht relevant is voor het te voeren rentebeleid in het VL, is wat de centrale bank verwacht over inflatieontwikkeling in de komende jaren. En daarover zegt de bank dat de inflatie de komende drie jaar ver boven 2 procent zal blijven. Toch besloot het rentecomité van de bank met een overweldigende meerderheid, 7 stemmen vóór en één tegen,  de officiële rente ongewijzigd te houden op 0,25 procent.

Waarom? Omdat de bank die hogere inflatie wijt aan het zwakkere pond en omdat het rentecomité ‘een balans moet zien te vinden tussen de snelheid waarmee het de inflatie terug laat keren naar het streefpercentage en de steun die het comité met zijn rentebeleid geeft aan de arbeidsmarkt. Proberen inflatie te verlagen zou alleen lukken ten koste van de werkgelegenheid’, dit valt te lezen in het jongste Inflation Report van de bank.

Strikt genomen breekt de Britse centrale bank daarmee de wet waar de bank zich aan moet houden. Zoals gezegd heeft de wetgever de bank de opdracht gegeven inflatie op 2 procent te houden en niet om een balans te zoeken tussen die opdracht en de steun voor de arbeidsmarkt of het streven naar een bepaald werkloosheidspercentage.

Langzaam aan

Aan de andere kant van de oceaan zien we iets soortgelijks. De Fed heeft een wat uitgebreidere taak dan haar Britse en Europese zusterinstellingen. De Amerikaanse centrale bank heeft namelijk de taak zowel voor lage inflatie (in de praktijk ook zo’n 2 procent prijsstijging per jaar) als voor optimale werkgelegenheid te zorgen. Dit laatste komt neer op zo’n werkloosheidspercentage van om en nabij 5,5 procent.

Toen de Fed de rente verlaagde naar 0 procent en begon op grote schaal staatsobligaties op te kopen, het zogeheten kwantitatieve verruiming, lag de inflatie onder 0 procent en was de werkloosheid ongeveer 10 procent. Inmiddels vinden we de werkloosheid in de VS echter op 4,7 procent en de inflatie op ongeveer 2 procent. Kortom, het is de hoogste tijd dat de fed het opkopen van staatsobligaties beëindigt en de officiële rente normaliseert.

Dat eerste is gebeurd, de Fed koopt niet meer staatsobligaties op. Hoewel…de rente en de aflossingen op de in het verleden gekochte Amerikaanse staatsobligaties gebruikt de bank nog steeds om nieuw schatkistpapier van de Amerikaanse overheid te kopen, dus feitelijk is dat beleid van kwantitatieve verruiming nog steeds gaande zij het op een veel kleinere schaal.

Het tweede element, het normaliseren van de officiële rente, blijft echter ver weg. De bank heeft die rente weliswaar verhoogd maar tergend langzaam, veel langzamer dan toen ze die ging verlagen. En alles wijst erop dat geld lenen duurder maken in de toekomst ook heel langzaam verder zal verlopen.

Tot slot de ECB. Die bank moet zorgen voor een inflatiepercentage van onder, maar dicht bij 2 procent per jaar. Toen de bank begon met het op grote schaal opkopen van staats- en bedrijfsobligaties in de eurozone, lag de inflatie iets onder 0 procent en was het recessiegevaar groot.

Inmiddels vinden we de jaarlijkse inflatie in het euroland op 1,9 procent en de economische groei is sinds het begin van 2015 hoger dan die in de VS. En toch houdt de ECB de officiële rente op 0 procent en zegt de bank dat die rente verder omlaag kan gaan de komende tijd. Die inflatie van 2 procent – die overigens volgens de ECB-economen zelf de komende twee jaren onder maar in de buurt van 2 procent zal blijven – bagatelliseert de bank door te zeggen dat als we de prijzen van voedsel en energie eruit halen, de inflatie helemaal niet zo hoog is. Alsof dat voor de gewone man, waarvoor de ECB werkt (niet te vergeten), iets uitmaakt: prijsstijgingen zijn prijsstijgingen. Ongeacht waardoor die worden veroorzaakt, zijn kosten van levensonderhoud klimmen omhoog. 

Verdedigingslinie weggevaagd

Met andere woorden: die drie belangrijke centrale banken zijn, in mijn optiek, zeker niet ‘op tijd’ met het verkrappen van hun monetaire beleid. De ECB en de Bank of England zijn er zelfs niet of nauwelijks mee begonnen. Ze zijn daarmee ook per definitie dus ook de monetaire teugels onvoldoende sterk aan het aantrekken. En wanneer ze beginnen met het monetaire beleid te verkrappen, leren de ervaring met de Fed sinds die bank is gestopt met haar quantitative easing én de vele uitlatingen van bestuursleden in Frankfurt en Londen, dat dat proces zo langzaam zal verlopen, dat die centrale bank vrijwel zeker de geldkraan onvoldoende sterk dicht zullen draaien.

Eerlijk gezegd verbaast het me niet dat de centrale banken zoals de Fed op tijd noch voldoende sterk ingrijpen om een aanslag op het vermogen van miljoenen mensen die die banken vertrouwen, te voorkomen. 

Bij een toespraak begin januari 2013 antwoordde Ben Bernanke, de toenmalige voorzitter van de Fed, op een vraag uit de zaal dat ‘het ergste wat de Fed kan doen, te vroeg ingrijpen is’. Hij zei dus, zonder het daadwerkelijk te zeggen, dat te vroeg ingrijpen het ergste is wat de bank kan doen. Hoe zorg je ervoor dat je als centrale bank zeker níet te vroeg ingrijpt? Precies, door dan maar het zekere voor het onzekere te nemen en te láát in actie te komen. Dat is wat op het moment gaande is.

En dus kom ik terug bij het begin en de vraag of een hogere geldontwaarding dan we pak ‘m beet de laatste 30 jaar gewend zijn, waarschijnlijk is? Ervan uitgaande dat inflatie altijd en overal een monetair fenomeen is, dat wil zeggen het gevolg van te langdurig te ruim monetair beleid (lees, te lang te veel geld ongedekt drukken), acht ik de kans groot dat de geldontwaarding in de toekomst een lange tijd hoger zal zijn dan we gewend zijn. Ofwel dat de daling van de koopkracht ernstiger zal zijn dan in het verleden. Zeker omdat hét verdedigingswerk, namelijk de spaarrente, het laat afweten, zeker in de eurozone: nu en de komende jaren ook (daarover moet ik maar een keer een bijeenkomst voor de geïnteresseerde organiseren denk ik zo). 

Nieuwsbrief

Meld u aan voor onze wekelijkse nieuwsbrief en ontvang automatisch de scherpste analyses en het allerlaatste nieuws