Om deze reden heeft het beleid van Draghi totaal geen zin (en niemand heeft het hierover)

31 maart 2016

Wat een mysterie. Draghi verlaagt de rente weer, ditmaal tot -0,4%, en toch lenen banken niet massaal geld uit. Dat terwijl commerciële banken nu rente betalen om geld bij de ECB te stallen. De hoeveelheid krediet neemt amper toe. Wat is er aan de hand? En waarom zal het losse monetair beleid van Draghi niet eens de doelen van Draghi zelf bereiken?

De schim van deflatie

Uiteraard weten we allemaal dat deflatie — begrepen als een dalend consumentenprijspeil— vijand nummer één van ECB-voorzitter Mario Draghi is. En zo lang de inflatie rond het nulpunt blijft, of in ieder geval onder de 2% (het officiële 'beleidsdoel'), kan Draghi doen wat hij het liefst doet: de ECB veranderen in het grootste (publiek beheerde) hedgefonds ter wereld.

Draghi is als een middelbare scholier die tijdens gala-avond een onhaalbare liefde bemint. Zo lang het einde van de avond niet nadert, kan hij zich dichtbij het onmogelijke wanen. Maar dat hij nooit zijn doel zal bereiken, is ook nu bij de ECB ontegenzeggelijk. Ook nu kan Draghi denken dat hij de kredietverlening kan aanzwengelen, terwijl lezers aan het einde van dit artikel weten dat Draghi het onmogelijke wil. Ook nu zal Draghi misgrijpen.

Maar zo lang de muziek draait, en de inflatie niet boven de 2% duikt, zal Draghi in de waan zijn dat hij het voor elkaar kan krijgen.

Zo werkt het bancair systeem normaal gesproken

Om te begrijpen waarom Draghi iets onmogelijks wil, moeten we eerst snappen wat normaal gesproken de kredietverlening van banken limiteert, en wat banken nu daarin limiteert. Draghi negeert de 'nieuwe' omstandigheden, waardoor hij nog tig keer de rente kan verlagen zonder enig effect te sorteren.

Wat we nu ook gaan doen, ondanks dat dit niet het doel van deze tekst is, is de mythe van de 'money multiplier' vernietigen. Deze mythe stelt dat banken exponentieel de kredietverlening kunnen uitbreiden op elkaars nieuwe banktegoeden.

U raad het dus al: over banken bestaan veel misverstanden.

Een bank 'schept' geen geld, een bank schept krediet. Dat we dat krediet in de volksmond giraal geld noemen, doet daar niets aan af.

En omdat een bank krediet schept, en geen geld, is het beperkt in de hoeveelheid krediet die het kan verlenen, zonder dat het ineens haar geldreserves verliest aan andere banken. Dat wij — doorsnee burgers — vervolgens dat bankkrediet gebruiken als ruilmiddel, is van ondergeschikt belang voor onze analyse.

Voorbeeld: twee banken

Neem een systeem met twee banken, zonder centrale bank. Wat gebeurt er wanneer Bank A — onder gelijkblijvende omstandigheden — nieuw krediet verstrekt?

Omdat Bank A niet de enige bank is, zullen er op gegeven moment betalingen plaatsvinden tussen rekeninghouders van Bank A en Bank B. Omdat Bank A nu meer giraal geld (oftewel banktegoeden) heeft uitstaan, zal er een 'adverse clearing' ontstaan. In andere woorden, Bank B krijgt een vordering op Bank A. Oftewel, Bank B heeft het recht op (een deel van) de bankreserves van Bank A.

Overigens bestonden die bankreserves (of geldreserves van een bank) vroeger uit het ultieme geld, goud. Tegenwoordig bestaan ze uit centrale bankpassiva.

Op een concurrerende markt zal Bank B niet die vordering aan willen houden, maar bij Bank A om betaling vragen (ziet u nu het verschil tussen krediet en geld?). Bank A verliest dan reserves en wordt gedwongen om de kredietverlening weer in te perken. Bank A heeft dus twee keuzes:

  • kredieten verkopen en/of kredieten die worden terugbetaald niet opnieuw uitlenen;
  • de interbancaire markt opgaan om reserves te lenen.

In ons voorbeeld zal Bank B meer reserves hebben en een deel kunnen uitlenen. In onze simplificatie is Bank B dus de aanbodzijde van de (interbancaire) markt voor bankreserves, en Bank A de vraagzijde.

Via beide wegen zal de som aan uitstaand krediet weer in verhouding komen te staan tot de som van in het totale systeem beschikbare reserves. Het systeem is in balans.

De bankreserves van beide banken zijn dus van cruciaal belang, en met name de gevolgen voor die bankreserves wanneer banken meer krediet beginnen te verlenen.

Wat als banken tegelijkertijd de kredietverlening uitbreiden?

Nu zegt een slimmerik al gauw: maar wat als onze veronderstelling niet klopt en beide banken tegelijkertijd hun kredietverlening uitbreiden?

Wanneer zowel Bank A als Bank B tegelijkertijd nieuw krediet gaan verstrekken, bovenop het reeds uitstaande krediet, dan neemt de volatiliteit van de 'clearings' (de nettovorderingen tussen banken) toe. Dit was het briljante inzicht van de econoom George Selgin.

Omdat er meer giraal geld (tegoeden van commerciële banken) rond gaat, nemen de omvangen van de vorderingen toe. Terwijl vroeger Bank A en Bank B gedurende een dag miljoenen in het rood of zwart staan bij elkaar, staan ze nu ineens miljarden in het rood of zwart (bij wijze van spreken).

Deze volatiliteit dwingt banken om pas op de plaats te maken en de kredietverlening te beperken vanwege de toenemende risico's die deze volatiliteit met zich meebrengt.

Fed en ECB: volatiliteit als staatsvijand nummer één

We weten dat deze volatiliteit zich historisch op de interbancaire markt uitte in de vorm van oplopende rentes en volatiele (kortlopende) rentes op bankreserves.

Eén probleem: de Federal Reserve, en de ECB, en eigenlijk alle centrale banken, zagen in deze volatiliteit een enorm kwaad. Want, volatiliteit is slecht.

Waarom volatiliteit slecht is, is eigenlijk nooit uitgelegd. Dat deze volatiliteit de kredietverlening beperkt tot wat rekeninghouders daadwerkelijk willen aanhouden, is bovendien nooit begrepen. Volatiliteit moet dood, aldus centrale banken anno nu. En daarom 'stabiliseren' centrale banken deze kortlopende rente op bankreserves (die banken aan elkaar rekenen!) door zich uitgebreid ermee te bemoeien en een 'streefrente' af te dwingen (die geen seconde mag afwijken!).

Hoe stabiliseren ze deze rente?

Door bankreserves uit het niets te creëren en uit te lenen aan banken die ze nodig hebben, tegen een niet-marktrente (sterker nog, bijna altijd een veels te lage rente!).

Ziet u het probleem al?

Normaal gesproken worden commerciële banken beperkt door de hoeveelheid reserves die ze hebben. Maar wanneer de Bank of England, Federal Reserve of Europese Centrale Bank alle reserves die ze maar willen in een flits kunnen scheppen, zit er geen rem meer op de expansie van bankkrediet.

In de woorden van Jeroen Dijsselbloem

In reactie op het Ons Geld-initiatief, legde minister Dijsselbloem bovenstaande overigens in een brief naar de kamer als volgt uit:

Een individuele bank moet voor kredietverstrekking financiering aantrekken om de balans sluitend te krijgen wanneer de gecreëerde tegoeden naar andere banken wegstromen.

Dat klopt, maar het grote probleem is dat de centrale bank dit proces verstoort, omdat het ongestoord reserves kan scheppen om banken te helpen met eerdergenoemde 'adverse clearings'!

Bovendien verwart Dijsselbloem bankreserves met het eigen vermogen van banken.

Enerzijds heeft hij het over een 'balans sluitend krijgen', wat (ik meen) naar het eigen vermogen van de bank verwijst (fout!), en anderzijds heeft hij het over wegstromende banktegoeden waardoor een bank ineens niet voldoende geldreserves heeft om te kunnen settlen met andere banken (in geval van wegboeken geld) of met rekeninghouders (in geval van contante opnames).

De reden dat Mario Draghi zal falen en waar (bijna) niemand het over heeft

Ik had het eerder over 'nieuwe' omstandigheden. Wat bedoelde ik?

Het zijn namelijk niet de bankreserves die banken nu ervan weerhouden om krediet te verstrekken. Sterker nog: nog nooit hielden banken zoveel méér bankreserves aan dan wat wettelijk verplicht is. Dus wat banken normaal limiteert in het verlenen van krediet, is nu totaal irrelevant.

Wat weerhoudt banken er dan wel van om meer krediet te verstrekken?

Een bank anno nu zit in de volgende situatie:

  • In het Basel III-verdrag worden banken gedwongen om een bepaald percentage eigen vermogen aan te houden ten opzichte van de 'risico gewogen' bezittingen

Waarbij een bank verschillende keuzes heeft:

  • Een staatsobligatie hoeft niet meegeteld te worden in de 'risico gewogen' bezittingen
  • Banktegoeden bij de centrale bank (reserves!) hoeven niet meegeteld te worden in de 'risico gewogen' bezittingen
  • Alle andere leningen worden gedeeltelijk of geheel meegeteld in de 'risico gewogen' bezittingen

Probleem?

Zodra de rentes van alle (Europese) staatsobligaties de rente van de ECB nadert, heeft een bank geen keuze meer.

Banken hebben een non-keuze; ze kunnen bijvoorbeeld sommen hypotheekkrediet verstrekken, maar dan gaat de som van 'risico gewogen' bezittingen omhoog! En zodra die som van 'risico gewogen' bezittingen omhooggaat, duikt het verplicht eigen vermogen ten opzichte van die bezittingen onder het door Basel III vereiste niveau. Dat eigen vermogen wordt immers berekend als percentage van de risico gewogen bezittingen.

Banken worden dus niet gelimiteerd door het aantal reserves, maar door hun 'risico gewogen' eigen vermogen en de wettelijke eisen die hieraan worden gesteld.

Wil Draghi slagen in zijn poging de kredietverlening aan te zwengelen door de rente op reserves van commerciële banken te verlagen, dan moet Basel III herzien worden en moet het idee van 'risico gewogen' activa uit het raam gegooid worden!

Kortom, Draghi probeert iets te bewerkstelligen wat buiten zijn invloedssfeer ligt.

Zo lang dit niet gebeurt, trekt Draghi aan een dood paard. Het enige wat het verlagen van de rente zal doen, is de rente op staatsobligaties verhoudingsgewijs verlagen. Maar geen bank zal het in haar hoofd halen om ineens aan iets anders geld uit te lenen dan aan de centrale bank of overheden, omdat het anders niet aan haar Basel III verplichtingen kan voldoen.

Simpelweg omdat ze niet anders kunnen.

Draghi kan nog tien keer de rente verlagen, maar banken zullen echt niet zomaar massaal krediet verstrekken, anders dan aan de centrale bank of overheden.

Lage rentes ontwrichten economie

Tegelijkertijd leidt het roekeloze beleid van Mario Draghi tot hele andere problemen. Niet alleen heeft de lage (negatieve!) rente gevolgen voor pensioen en spaarders. Nee, Mario Draghi ontketent ook een enorme kredietcyclus die zal leiden tot een nog grotere recessie en crisis dan in 2008.

En dat allemaal omdat Mario Draghi in de waan is dat hij die onmogelijke liefde op gala-avond zal veroveren.

Nieuwsbrief

Meld u aan voor onze wekelijkse nieuwsbrief en ontvang automatisch de scherpste analyses en het allerlaatste nieuws

Dit heeft niemand door en heeft enorme gevolgen

Meld u nu aan voor onze wekelijkse nieuwsbrief en ontvang gratis het exclusieve rapport:

“10 dingen die u MOET weten over goud”